“2016A股奏改革快速发展强音 注册制上场养老金入市”

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a股奏改革迅速发展强音注册制进入养老金市场

注册制度得以落实，无疑是这一段时间a股市场的重要事件。 接受中国证券报记者采访的业内人士认为，年在完善多层次资本市场体系、完善市场基础制度等方面的进展将深刻影响a股市场。 明年股市有望沿着稳定、修复、建设的道路，把握市场稳定、修复和临时措施有序退出的节奏，护航注册制顺利实施，稳步推进多层资本市场体系从倒金字塔向正金字塔的转型。

公开发行股票制度以中国大陆英国中国香港美国日本台湾为对象

发行制度核准制核准制登记制登记制

上市门槛高低低低

审查主体证券监督管理委员会交易所交易所交易所

文案实质实质实质形式为主形式+审查实质

稳定的修复是要点

业内人士表示，重启ipo意味着a股将从前期的异常波动中逐渐修复，未来股市异常波动期间制定的临时性措施将逐渐退出。 另一方面，从ipo重启的步伐把握、注册制不导致新股扩张、证券公司履行不减持自营股票承诺等诸多信号来看，市场稳定、市场修复仍是监管层今后一段时间的热点，退出这些措施将引发市场暴跌。

在今年股市异常波动期间，许多部委共同着手，采取了许多稳定措施。 第一，是许多部委联动的综合措施，如提高保险资金投资的优良股权监管比例、调整上市公司股利差异化个人所得税政策等。 二是调节股市供求。 比如暂停发行新股，或者证金企业进入市场注入流动性。 三是调整市场规则。 例如，采用逆周期调整机制，加强两融业务监管，调整股指期货规则等。 四是加强监管，一是加强场外筹资、程序化交易等管理。 五是及时澄清市场谣言，引起投资者的期待。

这些政策措施既有着眼于中长时间制度建设的规定，也有临时干预手段。 在后者的情况下，阶段性退出将是大势所趋。 这些业内人士强调，市场失灵时，有形手干预是国际惯例，这些政策措施防范了股市异常波动风险的扩散，防范了系统性金融风险的发生。 股市逐渐稳定、修复后，暂时干预手段必然退出，但退出过程中也会诱惑预期，重视不要过度冲击市场。

证券公司相关人士表示，稳定市场的过程还没有结束，短期内市场常态化交易已经恢复，但中期相关措施市场影响的消化和长期健康资本市场建设必须结合起来，以免引起波澜。

今年11月，证券监督管理委员会取消了证券企业自营股每日净认购要求。 证券公司表示，21家证券公司联合公告的上证综合指数不超过4500点，根据年7月3日的余额，证券企业自营股票盘不减持，继续履行择机增资的承诺。 同样的套期保值方法也有可能在其他临时措施结束时出现。

12月9日，国务院常务会议审议通过提请全国人大常委会审议的《关于国务院在实施股票发行登记制改革中调整适用的授权》。 中华人民共和国证券法>； 有关规定的决定(草案)。 证券监督管理委员会强调，不会一下子放开新股发行的节奏和价格，也不会导致新股的大规模扩大。 注册制实施后，目前在考核公司排队的顺序不变，确保考核工作顺利有序地过渡。

招商证券( 23.50、2.14、10.02% )孙议政副总裁认为，监管层将调控步伐，此前最多年新股发行也未超过300家。 注册制实施后，前期新股的年发行量也就300家左右，应该不算多。 我先把库存分配完。 目前的排队公司也是在20多年的市场快速发展中形成的，并不是注册制实施后一下子发行的。

今年7月公布的上市公司控股股东、持股5%以上的股东以及董事、监事、高级管理层半年内不得通过二级市场减持本公司股份的措施，将于年1月到期。 证券公司的一些相关人士认为，涨幅过高的部分股票面临较大的减持压力，但占市场主流的国有股权减持动力相对较弱，监管层对违约减持进行了严格把关，可以考虑采取减少对二级市场冲击的方法进行诱惑。

证券监管委员会一直强调，要继续以稳定市场、防范系统性风险为主要任务，将市场稳定、市场修复、市场建设有机结合，着力培育开放、透明、长期稳定、健康快速发展的资本市场。

注册制将稳步推行

作为市场建设的一环，注册制无疑是明年资本市场的最大看点。 从法律流程、规章修改时间等各项准备工作推测，目前业界普遍预计注册制有可能在明年内落地。

证券监督管理委员会发言人邓艳11日表示，证券监督管理委员会根据国务院明确的制度安排，制定了《股票公开发行登记管理办法》等相关部门的规章和规范性文件，全面具体规定了登记条件、登记机关、登记手续、审查要求、新闻披露、中介机构的职责以及相应案件的事后监督管理等， 注册制的具体实施时间取决于上述各项准备工作的进展情况。 目前，各项准备工作正在有序进行。

注册制是a股划时代的创新，发挥资本市场的资源配置功能，提高社会资本的配置效率。 从根本上打破间接融资对中小企业的束缚，激发公司创新活力，降低市场系统性风险，促进资本市场长期稳步发展。 中投证券研究报认为，推行注册制将促进资本市场价值的合理回归。

万联证券研究所所长傅子恒指出，注册制并不意味着监管弱化，政府监管、社会监管、市场自律监管职能的调整与重新分工，是重塑政府与市场边界，让市场发挥基础性资源配置功能的具体体现。 必须放松前端管制，加强后续动态管制，以保证上市公司的质量和各种投资者特别是公共投资者的合法权益。

许多业内人士指出，注册制比较有效的落地需要多种配套制度的完整性。 这包括与登记制改革配套的民事责任制度。 法律专家认为，实行登记制后，登记审查以新闻披露为主。 申报文件披露新闻有虚假陈述的，相关当事人应当承担欺诈发行的法律责任。 但是，现行证券法第26条的规定对虚假陈述行为的责任主体、责任范围、免责答辩理由等相关规定基本没有确定，法律规定在操作层面存在很大困难。 推荐机构和承销机构、主要经销商和代理商、会计师和律师事务所、资产判断机构各自的责任范围，即他们分别对它们的事业负责、如何负责、免责答辩事由等法律问题，目前没有确定的法律依据 因此，如何加强和细化相关当事人的行为边界，还需要进一步确定。

此外，对于如何处理目前存在的相关产品使用不同监管标准、证明义务衡量标准不确定、未尽相应义务的赔偿范围和免责抗辩事由不明确等问题，也需要证券法修改做出确定的答复。

退市制度的完善和严格实施也是实行登记制的当然义不容辞。 国信证券( 20.30、1.50、7.98% )认为，在注册制下，上市和退市将更加市场化，估值也将更加合理，这有利于资本市场摆脱长时间的减速行情。

证券监督管理委员会强调，全面加强对诈骗发行和新闻披露的虚假处罚，通过责令回购股票、责令先行赔偿等方法，及时补偿投资者遭受的经济损失。 要全面完善中介机构特别是保荐机构和会计师事务所的业务规范和监管规则，通过较为有效的监管措施和责任追究，切实落实中介机构的勤勉责任和新闻披露责任。 要切实加强执法合作，健全联系机制，对涉嫌犯罪的违法行为坚决移送公安机关，追究刑事责任，实施刑罚制裁。 为了推进建立适应登记制改革要求的民事赔偿制度，必须比较有效地保障投资者通过民事赔偿诉讼获得赔偿，使违法者付出高昂的价格和代价。 特别重要的是，要严格实行上市公司退市制度，对诈骗发行和严重违法的上市公司实行强制退市，坚决肃清市场。

着力建设多层市场

除了注册制落地外，多层资本市场的建设也将成为明年的重要拷贝。 目前，可预见的重要方向有新三板扩张、上海证券交易所战术新兴板块酝酿、创业板改革深化等。

海通证券( 16.28、1.12、7.39% )首席经济学家李迅雷指出，中国经济的快速发展和转型远离未开发的权益市场，融资功能的完善是股市最重要的基础之一。 近年来，中国公司债务余额上升迅速，与股市融资功能尚不健全无关。 快速发展资本市场，完善a股融资功能，通过资本市场获取越来越多渠道的资金，充实净资产，可以比较有效地降低杠杆率，防范经济风险。

业内人士表示，在融资功能方面，中国股市首要面临两大绝症。 一是多层体系不完善，倒金字塔式的体系不能比较有效地满足实体经济资金的诉求二是股票发行机制不市场化，股票发行经常因行情不好而被停止。

在注册制即将落地的背景下，这两大绝症正在逐渐得到治疗。 首先，作为多层资本市场金字塔的肯德基部分逐渐增厚和夯实。 地方股票交易市场逐渐规范化快速发展。

在新三板的快速发展方面，市场扩张明显。 分层制度有望在年第二季度实施，与分层相结合的制度安排也在加速。 另一方面，进入创新层的公司在享受越来越多融资机会的同时，也必须接受更严格的监管，履行更充分的新闻披露义务。 另一方面，退出机制也在加速。 全国股权转换企业副总经理隋强近日表示，将建立常态化、市场化退出机制，制定并公布股权停止上市的实施细则。 这项事业已经采取了步骤，即将开始实施。

另一个值得注意的是翻转板制度。 一位业内人士认为，旋转板的机制没有实质性的障碍。 因为新三板特别是层级管理后的创新层在市场定位、发行制度、信披制度等方面，与深交所创业板和上海证券交易所拟上市的战术新兴板块有一定的一致性。 这是因为可以先行推出旋转板机制。 另外，做市商制度进一步完善、竞价交易制度的引入、企业债务等融资工具的上市预期也很高。

沪深交易所股市的内部改革也在稳步进行。 上海证券交易所正在积极推进战术新兴板块的设立，深交所正在考虑创业板改革。

债市在迅速发展。 目前监管部门正在采取政策措施进一步促进交易所债市的快速发展。 例如加强对持续债务等新品种的研究，加强灾后监管等，构建公开透明、高效的债市，缓解融资难融资难的高额。

加强对事件的事后监督管理

围绕注册制这个牛鼻，监管变革将成为明年市场关注的焦点。 股市异常波动中折射出的监管不善、监管协调性不足等问题，也为未来金融监管体系的调整留下了诸多想象空之间。

《中共中央委员会关于制定国民经济和社会快速发展第十三个五年计划的建议》指出，现行监管框架存在着与我国金融业快速发展不相适应的体制矛盾。 全国人大财经委员会副主任委员吴晓灵认为，从制度上看，此次股市异常波动反映了资本市场基本制度的缺陷和监管制度的缺陷。 必须统一对金融产品本质的认识，克服监管中的地盘意识，真正落实职能监管。

专家解释说，从机构监管向功能监管转变是金融混业趋势下的必然，但资本市场行业的功能监管与证券法如何定义证券产品是分不开的。 在目前的体系下，有必要进一步提高金融监管部之间的协调机制的通畅性。

在注册制背景下，监管变革已经是证券监管委员会最紧迫的业务之一。 肖钢证券监督管理委员会主席表示，探索建立事中事后监管新机制，是从以预审为主转向以事中事后监管为主，这是转变政府职能、提高监管效能的必然要求。 证券监督管理委员会强调，注册制实施后，要坚决落实以新闻披露为中心的监管理念，促使注册审查要点向投资者披露充分、必要的投资决策新闻，对公司的业绩和投资价值、未来的快速发展前景等进行实质性评估和不背书 实行登记制改革，必须强调事发后的监管。

以审计执法为例，证券监督管理委员会今年启动了证监法网专项执法工作，审计部门通过创新执法模式、打击案例、遏制类案、集中力量于分批执法，不仅推动了下一阶段处罚、听证等环节的顺利进展。 从事前监管向后监管的监管转变思路，展现出监管部门肃清证券市场恶性肿瘤的决心和对市场稳定、市场修复、市场建设的信心。

另外，这次股市的异常波动也提出了如何构建应急机制的问题。 业内人士建议，借鉴国外经验，在相关法律法规中，授权监管部门在市场失灵等特殊时期采取临时性应急措施。

在明年的日常监管中，业内人士预计，审计执法、投资者保护仍将是监管部门的重要工作。 这需要稳定和修复市场，也是护卫注册制落地的必然。 众多业内人士认为，可以继续从企业治理体系、行政监管体系、司法救助体系、投资者教育体系、社会监督体系等方面着手，进一步完善我国资本市场投资者保护制度体系。

中国人民大学法学院教授刘俊海建议，相关证券法律法规应以此次股市异常波动为契机进行修改，核心文案是保护投资者权益，建立投资者友好的投资环境。 例如，引入规定强制分红制度的更标准惩罚和赔偿制度的公益诉讼制度，真正实现投资者零价格维权； 确定投资者的适当性管理制度。 业内人士还建议，确定投资者适当性、优化回报、保障行使权等制度，切实改变中小股东参与决策管理不便、意见不被重视的现实，比较有效地推进中小股东单独投票、网络投票、累积投票等制度落地。 确定上市公司新闻披露的文案和标准，用通俗的语言使投资者通俗易懂，切实保障中小投资者的新闻知晓权和监督权。

长时间的资金投入备受关注

明年，资本市场双向开放备受瞩目，沪港通的完整性、深港通的上市、沪伦通研究有望取得进展。 另外，养老金等长时间的资金投入也是一大亮点。

业内预计，深港通开通只是时间问题，沪港通将考虑在现有基础上进一步扩大股权覆盖面，进一步适当扩大限额。 今年启动的沪伦通可行性研究明年或有初步成果。

专家表示，以沪港通开通为标志，a股市场将迎来开放的新时代，其首要优势是从简单的引进走出来，从简单的对外开放变为双向开放。 但是，目前资本市场开放存在三个方面的不足。 资本准入有许多限制和限制，便利性不足。 金融服务业开放大幅提高空之间，如许多合资企业经营不善、本土国际化水平不足、服务能力不足等国际认可度不够，如a股尚未纳入全球指数，我国

平安证券期望深港通全年晚一个季度或稍晚一点开始。 港通的上市有助于推动a股交易制度的逐渐转变，使a股估值体系和投资风格更加国际化。 当然，这些影响需要时间来进化。

另外，根据基本养老保险基金的投资运营安排，明年养老金将分批入市。 据海通证券称，年末基本养老金余额为3.5万亿美元，除去认缴资金，预计可投资资金为3万亿美元左右。 目前，保险资金投资股比例为13%，社会保险基金为20%，保守估计养老金投资股比例为10%。 据海通证券预测，全年保险资金上市增长资金约2700亿，社保基金新增上市资金约600亿。

有专家认为，长期进入养老金等资金市场对资本市场的影响很深。 从美国经济的历史经验来看，养老金、资本市场、高科技三者的结合是重要的原因。 作为美国养老体系第二支柱职业年金的重要组成部分，401(k )计划投资国内和国际股票、vc、pe等股票产品的比例达到60%，推动了美国20世纪80年代以后经济繁荣和高新技术产业的崛起，为大量创新创业型中小企业提供了资本金。

明年是十三五开局之年，注册制推行、指数熔断机制实施、养老金上市、港通可能上市等一系列资本市场改革快速发展的大戏将相继出现。 “十二五”期间，中国资本市场将在制度建设、监管框架、市场结构等诸多方面发生巨大变化。 注册制重塑政府与市场边界的机构监管趋向职能监管，综合监管框架更高效新三板市场、场外市场有望快速发展，多层资本市场体系有望从倒金字塔成为正金字塔，支撑实体经济快速发展的作用更大