““看门人”与“退市难”：交易所监管员解密排毒机能”

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看门人与退市难:交易所监管者解密排毒功能

今年以来，监管层不断对退市发出呼声。 11月22日，张慎峰证券监督管理委员会主席助理在公开场合表示，将继续改革股票发行、退市等制度，进一步健全优胜劣势败机制。

退市这个词在a股市场上一直有很多复杂的纹理。

这样多而杂，在退市过程的困难和曲折中充分表现出来。 伴随这种诸多复杂性的是退市制度的细化、严格化、退市的常态化、监管者角色定位的变化。 对后者来说，交易所作为资本市场的看门人，在履行退市主体责任方面的作用越来越大。

21世纪经济新闻记者通过深入采访，在退市事业中调查了一线监管者的事业机制和生态，全面恢复了资本市场看门人从事退市事业的情况。 出现了加强会计审计监督管理、制度编码、体现责任、推进先行赔偿等一系列变化。

值得观察的是，退市制度作为证券市场的基础性制度安排，对资本市场至关重要，如同人体排毒功能一样不可缺少。 未来随着退市逐渐常态化，新制度的优化已经在路上。

一位接近监管层的人指出，目前正在考虑在退市事业中进一步完善投资者的妥善管理，优化投资者赔偿制度安排，进一步保护投资者权益，满足投资者的需求。

哨兵的作用

长期以来，利用虚假结算、利润增厚消除赤字、脱帽，避免了连续亏损戴帽子，暂停上市，直至退市的疑难杂症依然存在。

随着上市公司新业务、新模式的出现，新型、隐蔽业务模式增加，会计审计监管的多样性和复杂性也进一步增大。 这是资本市场看门人落实退市主体责任的出发点，日常会计审计监督管理起着哨子的作用。

监管者是&lsquo； 哨兵的作用是发现问题，及时反映问题。 一位深层次的有关部门负责人做了比喻。

最适合新都酒店和这个哨兵角色的脚注就是通过挪用数据或粉饰报表来避免退市的典型例子。

在审查新都酒店上市恢复申请的过程中，深交所关注的是高尔夫球场租金收入的会计解决。 值得观察的是，这笔收入决定了上市公司利润的损益。

交所在审查中注意到，企业上一年度未实际收取高尔夫房产租金，企业年通过引入投资者在购买房产过程中批量收购房产收益权的方法，实现了全年高尔夫房产租金的资金流入。 年4月期企业确认的2950万元租金收入，是否应视为整体固定资产处置的一部分，并按照1日的解释(公开发行证券企业新闻公开说明公告第1号非经营损益)第2条的规定计入非经常损益，备受关注。

在这种引人注目的发现问题的背后，是完善全面的就业机制。 深交所企业监管人员表示，在对企业上市恢复申请材料进行审核和问题论证阶段，深交所向企业发布了两个询证函，第一个询证函关注7个问题，包括实际控制人的认定、子公司业绩真实性、预期负债计入的充分性等。 收到回复后，交所经过内部讨论，将问题集中在三个最具争议性的问题上，包括高尔夫房地产问题。

通过刨根问底的监管主动出击，提高监管的比较有效性，该交易所一线监管的新模式，以( ST )乙烯(碳( 5.270、0.00、0.00 ) )为例更加明显。 交所在对*st烯烃碳的会计审计监管工作中，发现企业拟计入投资收益的会计解决与会计准则不一致。

具体来说，在年、年连续两年亏损的情况下，年底企业通过出售完全子公司部分股权的方法确认投资收益22376.87万元，以实现盈利； 但是，根据会计准则的规定，必须计入资本公积。 然后，企业通过达到确保利润的目的变得明确了。

交所通过递归咨询，最终认定该会计解决的依据不足。 * * * ST乙烯碳披露年度报告，企业年度经核定净利润为-4.74亿元。 由于连续3年出现赤字，企业股票从去年7月6日起被暂停上市。

事实上，上述例子勾结交易所一线监管工作，触及退市标准只是其中的一个方面。 目前，交易所一线监管已由完善的机制监管人员承担哨兵职责发现问题，并及时反映出问题。 之后，线索交给专业小组进行评估和集体会商。 针对重大疑难问题，交易所借助证券监督局的检查力度，督促上市企业派出机构进行现场检查，形成一致评价。

困难的决策

通过日常的新闻披露监管、考核恢复上市、再上市申请考核中的刨根问底，交易所可以严格遵守各种规避渠道，准确评价那些上市公司达到退市红线。

但是，最终做出废除上市的决定并不是一件简单的事件。 这需要正确的手续和多方面的考虑，需要依法作出慎重的决定。

作为员工，整个过程中最大的感受是，退市的员工确实消耗了我们很多精力，我们花了很多时间。 上述监管者说。

以欣泰电气为例，企业因欺诈于年7月5日受到中国证券监督管理委员会的行政处罚，企业股自年9月6日起暂停上市。 由于欣泰电气是首家因发行诈骗退市的企业，没有这个重大先例，交易所在解决过程中非常谨慎，作为退市的一环，自主设置了很多制度代码。

交流所有关部门负责人向21世纪经济新闻记者表示，按照原有规定作出停止上市决定不需要上市委员会审查，在本例中，交流所修改了上市委员会就业细则，主动为制度建设增加代码，作出停止上市决定也纳入上市委员会就业范畴。

而在召开的上市委员会实务会议上，参加者大部分为外部人员，随机抽查，稽察和纪检部门派员监督全过程，确保客观公正，加强依法监管，提高暂停上市决策的实务透明度。 这都是交易所自主设置的。 上述部门负责人指出。

但是，如上所述，由于没有重大先例，欣泰电气的退市工作压力很大。

首先，欣泰电气对证券监督管理委员会相关事实的认定和行政处罚提出了行政复议。 其次，企业向北京市第一中级人民法院提交行政诉讼文件，在中院作出维护证券监督管理委员会的行政处罚决定判决后，企业向北京市高级人民法院上诉。 这一系列动作的结果，在一定程度上打乱了市场对企业退市的确定预期，试图延缓退市进程。

监管者和被清者的博弈在这个过程中暴露无遗。

其中，对退市决策的严格论证和依法执行是关键。 例如，在新都酒店的例子中，深度交流处在明确核心问题时，保持高度谨慎的态度，并征求众多意见。 我们关注的重大问题会影响企业能否回归市场。 为此，我们进行了全面的调查。 关于核心会计评价问题，交易所在调查的基础上形成基本评价，参考相关机构的意见，综合各方面的评价，大家达成一致。 整个过程非常仔细，经得起推敲。 上述监管者说。

交易所面临着反复论证、依法决策、被清算者的压力。 退市不仅涉及上市公司本身，还涉及企业投资者。 这是因为在做出退市决定时，投资者保护的工作也很重要。

交流所投资教育中心的相关人员介绍了自身的经验事例。 以前，一起退市的员工中有一位高净值投资者。 企业退市后，由于担心其权益得不到保障，这位投资者频繁到交易所发泄情绪。

投资者碰到退市股，这种焦急的心理和不理智的行为是可以理解的。 交易所必须为投资者工作，我们与这位投资者重复着充分的信息表达，他也逐渐了解了我们的考核工作和背后的规则。 这说明资本市场政策需要为投资者理解、把握和遵循，才能顺利发挥实效。 上述人士指出。

这样的信息表现将产生长期的效果，随后该公司计划回归a股，在上市审查过程中挽回投资者的误解。 这些大公司起到桥梁的作用，积极帮助交易所向其他投资者进行解释和信息表达。 因为这位投资者相信交易所的工作是有规律的。

退出的空之间

加强日常会计审计监督管理，依法作出退市决策，是看门人落实退市主体责任的重要组成部分，对于解决交易环节中的各种疑难杂症，更是纷繁复杂的业务环节。 对于不幸漏洞百出的投资者，制度给出了合理的交易结束阶段。

这涉及两个时间段。 一个是企业暂停上市前的时间段，也就是所谓逃跑期的交易时间，是投资者为了规避退市风险而非常信任的交易阶段。 二是在交易所作出取消企业股份上市的决定后，给予企业股份30个交易日的退市清理期。 到期后，企业的股票将中止上市。

但是，在过去股票撤出的例子中，在这些交易时间段，一些投资者往往会捡火中的栗子，进行重新上市的预期、合并重组等。 例如，年市长引退、年国恒退、年退市博元等，在交易中止的倒计时阶段，经历了股东炒作，一度陷入涨停。

在这样的背景下，深交所今年在两家退市企业的交易环节优化了制度安排。

例如欣泰电气的例子，企业于去年7月5日受到证券监督管理委员会的行政处罚，于当年9月6日停止上市，最终于去年6月23日决定停止上市。

逃跑中，监管机构组织专业团队，召开专业协商会议，共同多渠道提出风险预案，处理相关问题。 其中的问题多而杂，史无前例。 例如，涉及投资者对先行赔偿的期待、上市恢复的期待等。

在此期间，欣泰电气的先行赔偿案已经公布，但赔偿案没有确定赔偿范围和赔偿时点等核心条款。 因为当时投资者一方面对今后的赔偿方案有比较强的诉求，另一方面赔偿方案不确定，当时的交易会有些异常波动。

我们是&lsquo； 在逃跑期的交易中，市场公布了4期投资者在意的问题的解答，向市场传达退市流程等，以及包括当时投资者非常在意的、是否有可能重新上市等问题在内的一系列风险防范方案。 参加这次退市事业的亲信都是相关部门负责人指出的。

明确风险是退市交易监管工作的重要组成部分，交易环节的监管创新设计更能体现交易所的角色转换。

公开资料显示，欣泰电气在年被证券监督管理委员会立案调查后，于年2月至4月间，欣泰电气财务总监刘明胜及其亲属减持。 4月，企业董事兼总经理孙文东、企业监事范永喜减持。

鉴于有此先例，欣泰电气停止上市前交易阶段的监管设计显得尤为重要。 随着欣泰电气的虚假结论逐渐明朗，投资者担心大股东和高管在逃跑期趁机减持，留下中小投资者的接盘。

如果不限制销售这个的话，&lsquo； 逃跑期大股东抛售股票会对市场产生极差的负面效应，投资者为什么要担心负责任的大股东&lsquo； 逃跑期间逃跑吗？ 上述部门负责人指出。

由此可见，在欣泰电气停止上市前的交易阶段，为了保护投资者的利益，交流所根据《上市公司大股东董监关于高减持股份的若干规定》(以下简称1号文)，由欣泰电气大股东辽宁欣泰适时担任董监的高等责任主体

我们认为，必须在保护中小规模投资者利益的同时，依法合规。 上述部门负责人指出，根据相关主体ipo的承诺，大股东承诺如有欺诈行为将予以赔偿，深交所将限定出售他们二级市场的增收部分。

这在欣泰电气退市清理期间也使用了同样的监管操作。 由于企业被立案调查，大股东不得在退市清理期减持股份，这在资本市场尚属首次。

交易所积极监管，持续风险揭示取得成效，新都酒店和欣泰电气退市清理期间，换手率分别为118.4%和98.61%，原中小投资者基本实现退市，市场风险整体释放，中小投资者权益得到较为有效的保护，

先行赔偿疾驶

无论是日常监管、依法退市还是交易监管，为了真正保护中小投资者的权益，都需要更完善的配套制度，其中看门人也积极参与了先行赔偿机制的探索推进。

9月14日，欣泰电气先行赔偿基金开展第二阶段赔偿工作。 记者从深入交流中得到的数据显示，第一阶段的赔偿工作已经完成，比较有效的申报人数占合格投资者的94.49%，比较有效的申报金额占应赔偿金额的99.18%。

投资者保护事业的核心以投资者的交易权、赔偿权这两项权利为中心。 前者是&lsquo； 逃跑期和清理期有退出途径，后者主要是获得经济救济，如先行赔偿制度保障。 上述深交所投教中心的相关人士指出。

欣泰电气的先行赔偿案例尤为引人注目，与万福生科、海联报( 9.760、-0.03、-0.31% )等案例明显不同。 第一，与以往不同，这次的主体是退市上市企业。 这意味着赔偿工作与退市清理期有关，以及企业退出a股进入全国股权周转体系后，投资者如何获得救助成为新的命题。 上述深交所投教中心的相关人士指出。

这个新命题的处理方案不是设定基准日，而是通过一损一损的方法充分保护投资者的权益。 根据兴业证券( 7.930、0.04、0.51% )欣泰电气先行赔偿案，赔偿分为一级市场合格投资者赔偿和二级市场合格投资者赔偿。 截至欣泰电气股份上市停止时，一级市场合格投资者仍持有欣泰电气首次公开发行股票时认购的新股的，根据该部分合格投资者在退市清理期间抛售或退市时持有欣泰电气新股的情况计算赔偿金额，欣泰电气股份退市后予以赔偿 二级市场合格投资者仍持有属于赔偿范围的欣泰电股，先根据欣泰电股停止上市收盘价计算初次赔偿金额欣泰电股退市后，再根据合格投资者退市清理期的实际卖出价格或欣泰电股退市价格计算二次赔偿金额。

第二个不同点是欣泰电气上市期间，经过年7月至年初资本市场的异常波动，根据相关司法解释，从此次先行赔付方案中扣除了市场系统性风险因素。

这两个优势决定了欣泰赔偿案的繁多和庞杂。 从兴业证券宣布出资设立基金到先行赔偿案正式公布，经过的时间比时间长，中间重复着完整的过程。 上述深交所投教中心的相关人士指出。

代表的下一步[/s2/]

从监管者在日常监管中发现问题，到仔细定论，从退市清理期的交易设计，到先行赔付方案的探索，这些都是指向一个作用的转换交易所执行退市业务的责任主体。

交易所承担着退市业务的主体责任。 在欣泰的例子中，从今年4月开始准备，在慎重做出上市中止决定的时间窗口，演习了相关应急预案，并在系统和所内召开了两个阶段的多次业务会议。 这种参与欣泰退市事业的亲信都是相关部门负责人指出的。

虽然负责人的职责已经确定，但是退市难依然是看门人必须面对的命题。 在处理了两个退市案例后，许多监管者感慨良多，认为现实与理想差距很大。 他们指出，退市工作在推进过程中出现了阻力多、退市困难、退市少等问题。

一位深交所企业监管部门相关负责人指出，通过严格退市净化市场风气、消除害群之马的理念已经深入人心。 大家对退市的认识已经比较统一了。 退市难和退市少不是退市制度本身有问题，而是各种市场环境因素交织在一起。 例如，一些上市公司在会计解决弹性空之间进行利润操纵，如市场为&lsquo； 壳牌的人气。 退市难目前a股还处于新兴正轨道市场阶段，投资者结构决定了投资者利益保护问题还没有被探索。

一位资本市场老手告诉21世纪经济新闻记者，上市公司在ipo过程中付出了巨大的价值成本、规范价格，退市后股票在三板交易中的估值水平和交易活跃度明显下降，也是多年来出现退市难现象的重要因素。

在制度和现实落差之外，面对退市这一庄严的事业，为了关系到万人中小投资的切身利益，确保审慎严谨的事业，确保企业平稳退市，交易所进行了大量的事业。 对交易所来说，退市任务繁重，工作困难，可以说投入资源巨大。

为了推进退市常态化，交易所需要通过推进业务流程的标准化和优化，不断加强一线监管，及时发现问题，以免在退市执行中陷入被动。 要吸收前期的实际工作经验和教训，改变和优化整体趋势。 上述亲信均由相关部门负责人指出。

下一步，考虑到员工节点尽快转移，将进一步全面加强对上市公司和中介机构的一线监管。 参与上述退市事业的交易所监管者指出。

更重要的是，一系列制度正在优化或渐近。

首先是不断完善退市制度及其配套措施。 退市制度是市场的基础性制度，不应该单独向前推进，只有达到市场清算的目的，才能处理退市难的问题，其他方面必须制度配合。

其次，作为退市交易的一部分，由投资者妥善管理或优化。 目前，退市整理期设定了投资者的适宜性管理，将来或逃跑期也可以吸收投资者的适宜性理念。

最后，也是退市过程中交易时间段设计和改革的立足点之一。 目前退市整理期有30个交易日，在以往的例子中一般15个交易日的企业股价跌幅较大。 这个时间不能太长。 如果太长，会出现高频交换率，可能会引起一定的炒股风险。 因此，我们将来有可能在交易时间方面做一些探索。 离交易所很近的人说。