“阵痛中的IPO注册制改革 投行角色转换痛且不乐趣”

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阵痛中的ipo注册制改革投票的角色转换痛得不开心

目前，注册制改革的阵痛仍在继续。 注册制这一基础制度的变革，兜兜转转20年才破冰，所以必须珍惜难得的开局。

在稳步推进注册制改革的背景下，证券公司向保险代理人投票集体领取监管罚单显得尤为突兀，也将为未来的监管政策带来顿悟。

4月6日晚，证券监督管理委员会网站汇总提交38份监管决定书，涵盖年初到现在的ipo、再融资、债券发行、新三板挂牌等各种事项。 仅ipo项目就有38名证券公司推荐代表被监管提名。 如果算上3月底刚刚在交易所被处罚的国信证券、国金证券各2名担保人，截至2021年初，42名证券公司保荐代表人受到监管处罚，ipo业务无疑成为监管处罚的重灾区。

其实在这次集中公布的处罚例子中，有一半左右前在交易所公开了。 证券监督管理委员会对处罚有不定期集中公示的习性，但通常是在年末年初。 本季度末公示的，特别是投票推荐上&lsquo； 穿新鞋走老路。 据北京地区的资深投票人说。

此前，易会满证券监督管理委员会主席在公开场合确定，从目前情况看，许多中介机构还不具备与注册制相适应的理念、组织、能力，穿着新鞋走老路。

但是，很多证券公司的投资者也向21世纪经济新闻记者表示，在被处罚的例子中，确实有很多证券公司的投资保险费没有勤勉尽责的情况，但同样也有与现行规则要求不一致的文案，不知道什么时候会被处罚。

银行流水检查将成为监管处罚较重的灾区

据21世纪经济报道不完全统计，从年初至今共有19个ipo项目行政处罚案例，其中17个发生在注册制科技开发板或创业板市场。 这19个案例涉及14家证券公司42名推荐代表，位于领域龙头的中信证券、海通证券、中金企业也在ipo项目中被处罚。 安信证券、国信证券、民生证券、西部证券4家家庭型证券公司竟然被处罚了2次。

详细调查各证券公司被处罚的原因，相关交易、相关人员资金占用、银行账户检查等与发行人银行流水相关的项目被处罚的例子多达8起。

招商证券推荐久盛电气项目的情况是，发行人在更新财务资料时，通过招股证更正分割给控股股东的资金，年发行人为实际控制人张建华及其配偶郑钰华分割635万元，发行人为2019年相关池州市新源房地产开发有限企业商品556。 这些关联交易没有向推荐代表透露。

检查银行的流向可以说是查假货的利器。 即使没有严格监管，投行也要搞清楚。 毕竟，即使不能调查未来，自己也会负责。 据上述北京地区高级投资者介绍，此前许多ipo项目补充了发行商5万多人的银行流水，以应对日益严格的ipo现场检查。

5万也不是考核银行流向的标准尺度，金额不是死的，要看公司的卷和具体情况，发现异常就要跟踪。 参与华南地区某ipo项目的注册会计师说。

另一位头部证券公司投资者也介绍过资金流水核查的最终目标是防止发行人伪造，通过自我交易的方法防止收入和利润造假，防止虚构利润发行人通过虚假交易侵占企业资金，为自己所有

年6月10日，证券监督管理委员会专门发布了新的《第一期业务若干问题解答》，要求发行人和相关人员向中介机构提供完善的银行账户新闻，配合中介机构核查资金流向。 在发生毛利与同领域企业有较大差异等某些异常情况时，保荐机构和申报会计师还可以扩大资金流水核查范围。

以前要查水，中介机构作为乙方必须想办法，但现在有了规则的支持，业务开展也会更顺利。 通常会遇到发行商和相关人员提取大量现金或购买大量虚拟资产的情况，请注意这些。 但是，现实中也有发行者有计划地隐藏流水和账户的情况，不能简单地调查，只能识别栽植。 但是，总结投行对银行流水相关的处罚可以理解，也是注册制改革下投行必须关注的问题。 上述头部证券公司的投票人说。

注册制审查规模广的严峻之争

除银行流水外，监管层还对商业行贿情况的披露提出了实质性要求。

据21世纪经济新闻记者不完全统计，从年初到现在的19个ipo项目行政处罚案例中，有4例是包含商业贿赂的情况，实际上的管理者、董事长、子公司都进行过贿赂行为。

但是，对于商业行贿的监管处罚，投行人员意见颇不相同。

最初业务的一些问题的解决要求披露三年的严重违法行为，但四方光电实控人的行贿或判决已经发生在报告期前，而且法院也没有做出判决，不构成严重违法行为。 为什么必须公开，相关监管处罚还是有一定的任意性的。 上述北京地区的高级投行人士认为。

有趣的是，对于市场一直非常关注的ipo股东透支问题，没有看到推荐机构的代表受到处罚。

没有受到惩罚，并不是说投行实现了股东透支，而是如果真的遇到无法透支的项目，投行会选择主动暂时放弃。 上述头部证券公司的投资者表示，目前市场对股东透支应该进行到什么程度存在较大争议。 一个lp (有限合伙人)不容易查。 在曾经挂着3块招牌的公司中，投资者以集合竞价进入，让所有投资者都通过，这也是一件小事。

该投资银行职员根据证券监督管理委员会发布的规则，发行人股东的股权结构为二层以上且不实际经营业务的企业或者有限合伙公司的，该股东的入股交易价格明显异常的，中介机构应当对该股东进行彻底审查直至最终持有人 而且，在实际操作过程中，所有股东无论入股价格高低都必须贯通。

高级投资者王跃也认为，重要股东的透明披露有其意义，如果以持股率在5%以上的股东或预期市值计算，持股利润有可能在1000万元以上的股东被透支，最终可能会输送重大收益。 但是，现在调查的是持有股票获利数百万至数十万的投资者，需要扣除税金，受到从入股到减持的6、7年间的价值成本限制，这些零散的个人股东的透支似乎不需要太多，好处的输送并不需要太多

但是，上述注册会计师认为，透支零散股东仍有意义。 在股东十分零散的情况下，有的个体有可能以不同的主体零散地持有股票，但总结起来他的持有比例有可能在5%以上。 股东渗透也可能越来越多地发现相关新闻。

对此，王跃表示，层层股权透支后，间接持股比例很少超过5%，也不可能实际得到控制而未公开。 如果是5%以下的股东，层层分解后，小股东的间接持股比例会变得极低，通过层层持股来管理一定比例的股票时，也很容易发现不需要穿透所有股东。 另外，发行人实际管理者的投票比较清楚，极少隐瞒实际管理者，如果有隐瞒，那几乎所有中介都是有意的。

监管者也没有做好全面迎接注册制的准备

由于推荐机构受到大量处罚，考核尺度备受争议，无论是中介机构还是监管层，实际上都没有准备好迎接全面注册制。

易满很快指出，从核准制到注册制，保荐机构、会计师事务所等中介机构的作用发生了巨大变化，以前的主要目标是提高发行人上市的可批性，也就是说，现在发行人的投资性，也就是投资人更有价值的塔

监管要求投资可能性，但如果只从股权渗透的角度来说，零星股票的股东一个接一个地透支，在招股书上公布几十页，也会妨碍投资者的浏览，还会影响发行人的&lsquo； 投射性。 投行对可批评性的追求，还是来源于ipo的审查来看待发行者的可批评性。 上述资深投票人说。

王跃还表示，投票推荐实际上只要求按规则办事，不要超出规则明确要求的范围。 领域内期待注册制审查的，其实是公开的透明度、权责的确定。 但是，现在审查窗口的指导再次出现，责任界限也很难明确。

推荐机构不清楚风险何时发生，如何发生，不知道为什么会被处罚。 勤奋程度和60分、80分、90分一样，不知道满分是什么标准，所以业务也无法开展了。 王铉跳着说。

华泰联合证券前掌舵人、被称为收购女皇的刘晓丹近日也表示，向中介施压严格核查，是改革过程中处理问题的必要和无奈之举。

她指出，中介机构穿新鞋走老路，与公司治理密不可分。 现有保荐机构的治理结构大部分缺乏长效激励机制配置，线性短期激励让大部分人只考虑眼前利益，关注当期排名，轻松快速赚钱。 对于中介机构来说，只有长期的激励机制和合作伙伴这样的文化才能形成真正的内在约束机制，否则只能通过监管发挥巨大的威慑作用，监管价格和公司的合规价格都极高。

要进一步加强中介责任，督促职务责任能力的提高。 监管部门也需要进一步加强基础制度建设，加快完善的相关办法、规定。 易满此前也实际上向监管提出了要求。

亲近监管部门的人表示，监管部门积极研究完善的相关制度规则，逐步提高保荐工作的监管规范性、标准化水平。 重点讨论积极推进保荐机构执业标准体系的完善，完善尽职调查、新闻披露、指导检查等制度规则，细化执业标准，提高可操作性。 逐步建立全面覆盖、责任分明、层次分明的执行规则体系，进一步研究确定各中介机构之间的责任边界。 并且，还在考虑进一步研究发行价格的优化、承销配置等相关制度。

目前，注册制改革的阵痛仍在继续。 但正如刘晓丹所说，注册制这一基础制度的变革，兜兜转转20年才破冰，所以必须珍惜难得的开局。

一切才刚刚开始，需要各方越来越多的耐心，有建设性的专业意见的改革者才能有勇气朝着既定的方向前进，可以前进一步，可以停下一会儿，也可以后退一半，但不能拖着抽屉走。 方向。 我只需要时间。 刘晓丹说。

(作者:满乐)朱益民) )。