“回复函自曝借新还旧链条 杠杆易主资金真相浮现”

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再次复制，借用新的链条杠杆，主资金的真相很容易浮出水面

沪深交易所涉及到向许多易主上市公司发出关注函和询问函的资金杠杆作用时，交易所在要求收购方透明披露的同时，进一步确定资金来源，并披露其不同来源和渠道的资金价格。 资金链在环路上明确了，很多收购者借新还旧，卖高买低的融资模式也明确了

记者王雪青○孙放

在监管层的相继追究中，杠杆易主资金的真相层出不穷。 直到昨天，许多备受交易所关注的举债购买者几乎完成了询问的回复。 涉及的上市公司为焦作万方( 9.190，-0.04，-0.43 )，*st合金) 11.640，0.06，0.52 )，尤夫股6521.210，0.03，0.14 )。 -0.91% )、天马股份( 13.150，-0.27，-2.01% )、洼兴股份( 20.440，0.00，0.00 % )等。 另外，金鸽投资在回复咨询后不久就收到了交易所的第二次咨询。

上述企业都是上证报11月22日头版报道《a股易主幻影》相关的典型例子。 此后，沪深交易所向多家企业发出关心状和询问函，要求相关上市公司收购者披露杠杆资金结构、包括不同融资渠道资金价格，并确定收购意图，制定股权担保安排、融资平仓机制或后续运营筹资情况等

在相继发布的回复中，部分收购者借重新旧融资模式浮出水面，借款价格进一步确定，神秘出资者也在透明披露的要求下揭开了面纱。 据公布，上市公司发布易主后股价狂长，为部分收购者拉开资金流动空区间，用低息长时间贷款取代低息短期贷款成为普遍选择，年化利率基本控制在8%以内，中

必须注意的是，持股普遍处于质押状态时，如果股价突破平仓线，举债购买者脆弱的资金链有可能在一瞬间崩溃。 此外，杠杆收购控制权的稳定性值得持续关注。

资金结构一再明确

在上述对上市公司收购方的关注函和询问函中，涉及资金杠杆的，交易所要求收购方透明披露，同时进一步确定资金来源，并披露其不同来源和渠道的资金价格。 资金链在环路上明确了，很多收购者借新还旧，卖高买低的融资模式也明确了。 典型的例子有尤夫股、星河系收购的步森股、天马股。

其中，尤夫股份买家苏州正悦(实际控制人蒋勇) 18.96亿元的收购总额中有15亿元是借款，原由浙江省三钱江汽车零部件集团有限企业(浙江省三花)委托蒋勇向银行贷款，月利1.5%，年化利率18%。 蒋勇受不了这么高的利息，目前浙江三花的举债资金很可能已经撤出。 上证报的上述报道刊登后，浙江省的私募股权者向记者曝光了资料。

在12月1日披露的回复中，浙江三花的资金确实撤出，苏州正悦的借款从年化利率18%转为12%的低息。 出资方为上海贵衡建筑工程有限企业，借款期限至年3月10日，该借款需担保尤伯股约1.1亿股。 不仅短期、高利率融资被长期、低利率融资取代，苏州正悦还在抛售房子收回资金。 例如，苏州得溪四号创业投资中心(有限合伙)的98 )股权以4800万元的价格对外转让，通过调整自身和实际管理者名义的资产结构来提高流动性。

上市公司股价上涨，资金为收购者转移空之间，也有人进一步扩大杠杆作用。 例如，步森股权易主总额为10亿1200万元，原计划由收购方及其母公司北京星河世界集团有限企业(简称星河世界) )支付，剩下的3亿6200万元通过股权担保融资取得。 随着上市公司股价波动变化，买方调整了并购资金计划，自有资金4.87亿元，剩余5.25亿元作为外债融资，杠杆率进一步加大。 这5亿2500万元分别来自北京基石恒润实业有限企业和自然人陈飞宇，日利率为0.2%和0.15%。

进一步穿透后，这笔借款只起到了过桥的作用，分别在5日和18日内还清。 其中，3.25亿元为长城资本管理向星河全球提供的委托借款6亿元，剩余2亿元为偿还方正证券( 8.100、0.01、0.12% )向上海睿萤系步森股份直接控股股东)通过股权质押融资提供的3.86亿元，上述借款期均为2年。 其中，长城资金管理借款前12个月的利率年化6.55%； 后12个月的利率年化7.75%； 方正证券借款的年利率为8%。 这两笔借款担保分别为2480万股步森股、星河互联集团18%股和步森股1672万股。

被星河系收购的天马股，无论买方(喀什星河)的资金结构和出人头地的方法如何，都和步森股一样。 天马股份29亿3700万元的交易总额中，15亿5000万元来自星河系企业家徐茂栋旗下其他公司对喀什星河的往来借款，剩下的13亿8700万元来自喀什星河转让北京恒天富投资管理有限企业所持星河互联集团30%股权的收益权 据公布，这13亿8700万元将于11月17日开始计算利息，喀什星河计划尽快回购上述股权收益权，回购价格为13亿8700万元×； (1-0.21%+0.15%×； 资金聘用天数)。 回购方法方面，喀什星河计划通过股票担保融资尽快清偿所持天马股份，通过股票担保融资的方法将企业短期、高利率债务变为长期、低利率债务。

有趣的是，在众多透明公开的收购者资金结构中，主要银鸽投资螯合投资的最大出资者出人意料。 据公布，北方国际( 25.430、0.24、0.95% ) 31亿7000万元增资中商华融)纎鲲迎投资控股股东)的信托产品是中海控股委托设立的单一资金信托计划，最终受益人为中海控股。 中海控股的控股股东是中国国防金融研究会，该研究会是军民融合方法设立的高端智库，目的是围绕国防金融行业的重大问题进行理论研究、政策解体、方案设计和学术交流。

控制权的稳定性存在疑问

除了资金结构，沪深交易所还关注的是收购者的收购意图，是为了股权担保融资，还是业务调整产业的整合。 在回复中，星河系对步森股和天马股的确定提出了资本运营思路。

根据收购方的计划，步森股份将从以前流传下来的服装公司转变为为中小企业提供一站式金融服务的金融科技企业。 上市公司将加大对大数据、人工智能的投资，构建公司金融管家、大数据征信、金融资产交易三大平台，并逐渐向智能化金融大脑快速发展。 在具体操作上，上市公司设立了完全子公司北京星河金服新闻技术有限企业，以此为平台开展金融服务业务，注册资本金1.2亿元，并通过上市公司董事会审议。 然后，企业计划在适当的时间剥离原有的服装资产。

同样，星河系对天马行股的快速发展规划是通过上市公司设立子公司等方式逐步开展一站式互联网创业服务开放平台业务，为互联网创业者提供一站式全程创业服务。 具体包括联合创业、项目、资金等核心服务的提供、融资、空期间、研发、招聘、市场、培训等创业基础设施服务的提供、第三方服务商的整合等。

值得观察的是，收购方此后的偿债压力由来已久。 例如，尤夫股、苏州正悦未来将出售上市公司的红利、本公司及实际控制人蒋勇所管理或参与其他企业的红利、本公司及实际控制人蒋勇所控股或参与的其他企业的股份、借贷期限更长或更便宜的资金

另外，杠杆资金的产品属性对上市公司的控制权有不稳定的因素。 例如，银鸽投资在持有收购源螯合物投资的99.01%的中商华融的资金结构中，lp北方国际出资占90.57%。 但是，北方国际使用信托方法，计划期限为1年+1年+1年+1年+1年，期限合计最长为4年。 从信托生效日开始计算，每一年到期后决定中商华融是否延期，4年后决定是否延期

对此，上海证券交易所在第二次发函中表示，投资补充披露信托计划生效后的4年中，每过1年期限中商华融的决定不延期，以及信托计划生效后4年不能延期的情况发生时的具体决定流程、决定是否延期 证明信托财产的解决办法、信托计划的退出方法、筹资方法是(间接)减持银鸽投资股还是其他方法实现退出，以及届时银鸽投资的控制权是否会受到影响。

在高杠杆作用下，上海证券交易所特别关注葵青欢迎投资的控制者孟平对银鸽投资控制权的稳定性，在其二次咨询中，孟平对中商华融和葵青欢迎投资的控制权是否稳定，具体表现在哪些方面 如果出现合伙人退出情况和上述信托计划未能延期的情况，孟平是否会影响螯合投资和银鸽投资的控制权。