“试点规模扩大将促进定价理性化”

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23日，自发的自我还原版地方债首次完成。 广东省招标发行的三期地方债中标利率均低于市场预测平均水平，与同期国债收益率基本持平。

市场人士表示，试点阶段发行规模不大，银行等销售团队成员出于考核等因素，有力量降低发行利率，广东债务发行利率接近国债，与原地方出现自身债务试点的情况相似。 考虑到非市场化因素暂时不太容易完全消除，未来自发地方债定价仍有可能低于财政部发行地方债或接近国债。 但地方债定价走向市场化、差异化是大势所趋，自发地方债的定位介于国债和城镇投债之间是比较合理的状态，且不同地区财政状况的差异应反映在地方债的评级和发行利率上。

非市场因素或影响发行

一些研究机构认为，自愿偿还地方债的票据利息必须高于国债收益率，高于财政部代为偿还的地方债。 另外，自愿自行偿还的地方债在银行风险资产中可能被归类为“我国对公共部门的实体债权”，考虑到风险的20%的权重计入，商业银行考虑到资本占有要求更高的收益率溢价。 总之，自发自行偿还地方债发行与国债比肩的利率是不合理的，也比财政部代发行地方债低。 但值得观察的是，这种情况并不是第一次，在以往年至年间开展的部分省市自债试点中，地方债务价格也经常接近或低于国债利率。 业内人士表示，地方债的定位接近国债或与国债相反，主要是受非市场因素的影响。

根据证券公司的报告，迄今为止自愿偿还地方债的定价低于财政部代办代偿地方债乃至国债的原因主要有三个。 一是自愿代偿地方债和代偿地方债由财政部代偿，但自愿代偿地方债的省市多在东部沿海地区经济比较发达的地区，是信用资质或优于代偿的地方债(一般在多个地区发行)，两者均为 二是自愿偿还地方债由财政部代为偿还，享受国家信用，与国债相比没有区别，相反，由于部分地方政府高于全国平均地方政府的综合实力，自愿偿还地方债的利率低于国债利率。 三是招投标存在非市场化行为，地方政府、销售商、投标人达成了某种默契，地方债中标利率低于国债。

一位市场人士指出，非市场化因素是销售商出于与地方政府维持良好关系等考虑，自行在低位投标。 “自愿自我偿还”标志着地方债融资趋于市场化，但目前非市场因素严重影响了招投标结果。 另外，要求匿名的银行相关人士表示，此次自愿地方债自行还款对销售商有一定的中标审查要求，以银行为主的承销机构为了防止地方分行的财政存款流失，大多会支持发行业，降低中标利率。 他还表示，作为自发自行偿还地方债的试水作品，包括发行商、销售商在内的各方都有保证首次“出头”的愿望。

非合理的定价很难长时间维持

市场人士表示，由于今年地方债自发自还试点规模不大，今后非市场化因素不容易完全消除，发行价低于财政部代价的可能性依然存在。 但是，今后随着试点规模的扩大，发行主体将增加，这种情况有望逐渐得到缓解，地方债价格走向市场化、差异化将是大势所趋。

招商银行(行情、问诊)拆师表示，在试点初期，所有地方政府债务都具有极高的安全性。 由于试点阶段的发行规模不大，与各发行主体的财政收入相比，地方财政完全没有负担，在“开门见红”的构想指导下，地方政府对债券的发行、用途、还款做出了适当的安排，相信其安全性也可以参照国债。 因此，即使各省市评级出现分化，最初的地方债也会廉价发行，地方债收益率低于国债的倒挂现象也会出现。 随着容量的扩大，地方债的风险直接关系到政府的偿债能力。

市场机构认为，未来自发的地方债自还定位介于国债和城镇投债之间是比较合理的状态，而且不同地区财政状况的差异应反映在地方债的评级和发行利率上。 中信证券(行情、问诊)报告称，自愿偿还地方债从中央政府信用转为地方政府信用，最大的看点是能否形成市场化收益率曲线，未来应包括三个特点。 第一，利率必须高于同期限的国债。 第二，不同财力的地方国债之间要形成信用差距第三，地方政府的隐性担保要显著，收益率要低于该地区的城市投债。