“阎庆民：中国资本市场30年第一次把“有韧性”加进来了”

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资本市场全面深化改革有了良好的开端

过去2019年，中国证券监督管理委员会认真贯彻党中央国务院的决策部署，在国务院金融委员会的统一协调下，紧缚落实金融供给侧结构改革，围绕构建规范、透明、开放性、活力、韧性的资本市场总目标。 这是年中央经济工作者对资本市场的定位。 资本市场的快速发展目标在哪里？ 我们简称12字开放，规范、透明、开放、有活力、坚韧。 资本市场的30年历史，首次吸取了韧性。

第一，设立科学创板，试行注册制。

顺利落地。 年11月5日，习主席在首届国际进口博览会上亲自发布，在上海金融交易所设立科技市场并实行试点注册制，顺利落地科技市场299天。 在科技市场落地半年多的时间里，已有72家科技公司上市，实现840亿融资，我们掌握的重要核心技术市场认知度较高的科技市场登陆资本市场。 所以2019年总书记在上海第二次进口博览会上谈到硬核力量，我们在承销、定价、交易等更市场化的制度受到了市场的考验。 制度性最大的变化有几个是科学创板，更重要的是后来的考试注册制。 注册制大家的回忆在十八届三中全会上提出要深化全面体制改革。 年十八届四中全会已经五年多了，这是我们良好开局的重要标志。

第二，资本市场要继续全面深化改革顶层设计。

2019年3月至9月提出了12个要点改革，这12个要点改革逐渐推进，其中科技创新板已经开始，后面的多层资本市场建设、中介机构能力建设、资本市场高水平开放正在按计划前进。 2019年19月4中全会对资本市场发表了四句话。 一是完善基础制度，建设具有高度实用性、普惠性、竞争力的金融体系，防范金融风险的化解。 在十九届四中全会的中国国家治理体系和治理能力现代化方面强调了资本市场基础制度的建设。 这一条现在我们的要点是按照党中央国务院推进的要求，逐一落地。 二是寻找评价资本市场可持续性的标志，要提高可持续性必须提高我国资本市场的效率、功能和内在稳定性，使资本市场直接提高融资比例，引导创新快速发展，推动产业调整升级，提高金融竞争力发挥更大的作用 中国资本市场建设至今已是第30年，上海交易所、深圳交易所于1990年相应成立，也是30年。 其中我们如何体现竞争力？ 还是要提高金融基础设施、证券企业这样的市场机构主体的竞争力。 中国证券业不管是基金企业还是证券企业，力量都不如以前传到银行的。 原因是历史短，以及在国民经济中发挥稳定性的能力弱等。 这几年的改革开放，特别是2005年开放的金融机构风险的化解，慢慢地开始了高质量、稳健、高效的快速发展。 我国130多家证券公司，仍然不及美国摩根大通，但银行这几年的改革是系统性的、全球性的。 在改革开放的推进过程中，可以看到我们空之间很大。 因此，证券公司机构的竞争力在十九届四中全会阐述的国家治理能力现代化中能发挥什么样的作用值得研究。 三是普惠，2019年金融稳定第八届委员会专门提出的，资本市场的快速发展必须造就广大人民群众日益增长的财富管理诉求，实现保值增值。 在我们的12个改革中，充分考虑从两端入手，包括融资方和投资方，鼓励投资资本市场。 今后必须在这方面深入挖掘。

第三，大力推进上市公司质量的提高。

根据两次中央经济实务会议的讲话，牢牢控制市场入口，妥善管理出口。 这次中央经济会议提出了健全的退出机制，但这一条还是要在市场运行中发挥上市公司的作用。 公司现有3777家上市公司，上市公司自身要实现优质快速的发展还是挑战很大的。 例如，看到我们最近支持中国船舶、中国动能债转股，就是一个象征性的例子，还有很多其他例子。 可见，上市公司质量不好，资本市场主体运行不健康，资本市场波动加大。 市场波动过大后，我们研究资本市场的交易，关于风险度量、模型设计、参数采用方面的误差会变大。

第四，资本市场不仅要有良好的开端，还要积极推进法治供给的扩大。

刚刚结束的第十三届全国人大十五次会议审议通过了新的证券法，将于3月实施。 该条确立了重要的登记制。 其实新的证券法从年开始修改，经过4年半，如果不通过人民代表大会的第四次审议，就会成为废案。 这是非常重要的象征意义。 我们增加了新闻化披露要求的章节，还加强了对投资者的保护，对投资者的保护和教育很重要。 2019年，我们与教育部联合下发了关于加强投资者教育、纳入义务教育、纳入国民教育的文件。 这是我们加强基础性工作，或者在十九届四中全会阐述的基础制度基础上建设。 国际资本市场对金融投资者的教育要求，孩子到了15岁、16岁、9年级、10年级，就可以阅读账单和报告，可以阅读媒体上所述的行情。 这可以处理投资方造成的损失，并赋予大家基本的保值增值权益。

第五，相关配套改革措施有序推进。

新三板已经向社会征求意见，并经国务院批准已经公布。 的战术层、精选层、分层改革完成了，包括处理新三板流动性问题、处理新三板市场经营问题、新三板融资率低问题、包括债务融资改革方案公开征求意见，以及我们公开募集的产品进入中长时间市场。 大家在研究我们市场的稳定性吗？ 这一条希望过度实践国际最佳实践，学习不仅要加养老金、公司养老金，还要加社会保险。 另外，我们的基金市场体积也很小，公募基金约3万多亿，私募基金加起来也就2万多，也就是5万多，这个量非常小。 由此可见，股票基金的占有率有望从年初的16.8%上升到21%。 这个数量开始慢慢上升。 中长期进入市场的基金一定要增加，才能使市场良好起步。

资本市场高水平双向开放取得新进展

第一，领域开放进一步扩大。

我们证券基金领域的对外股权比例限制，每年分三个阶段，从4月、9月到年末全部开放。 目前，我们已批准冶金东方、摩根大通、UBS等3家外资控股证券。 第一步废除外资股将于今年由限制性证券实施。 去年，我们新注册的外资民间证券基金管理有7个。 是富通，耀楚。 头部企业已经开始为证券基金投资服务。 这里面有很多像翟楚这样的美国大企业。

第二，市场开放将进一步扩大。

沪港通机制不断优化，我沪伦通正式开通。 中日epi产品落地，明晟、富时等国际企业持续提高a股的引进比例。 2019年沪深港通资金净利润超过3500亿，充分显示了资本市场对全球投资中国经济的信心。

第三，产品开放进一步扩大。

以人民币计价的原油期货上涨一年多后，海外投资者稳步增加，交易量稳步上升，铁矿石期货、pta期货相继被海外投资者引入，国际价格影响巨大。

第四，走出去合作进一步加深。

积极支持国内外上市公司发挥技术业务融资渠道特点，以跨境并购的方式走出去，开创互利共赢的新局面。 2019年全部市场上市公司跨境并购117起，交易金额约1245亿美元，证券期货经营机构稳步扩大海外布局，部分交易所加强了与一带一路沿线国家的合作。

第五，监管开放性进一步提高。

证券监管委员会有一个位于西班牙马德里的国际证券监管机构，另外我们积极参与国际金融监管，跨境监管执法的成绩效果逐渐提高。 年g20 oecd完成上市公司进入后，我们进一步借鉴了保护中小投资者的国际经验，吸收了世界银行的建议，推动了相关法律和规章的修改。 在2019年的世界经营者环境报告中，中国的中小投资保护指标从年第64位大幅上升到了第28位。

防范重大金融风险取得阶段性效果

2019年，面对外部严峻复杂的环境，我们将坚定不移地落实中央六部委的要求，按照国务院金融委员会的统一部署，继续做好股票质押、债券违约、私募基金的风险。 我们提议让灰色的犀牛不能飞，让黑白天鹅不能飞。 其实，我们年做资本市场的研究，整个形势振幅比较大，最少达到2468亿，当时股票担保这部分风险面临平仓，强制平仓的非常多。 应该说，经过我们2019年一年的大幅放宽，股权质押的上市公司数量和融资余额分别在年初下降到357家和3300亿，第一大股东的质押比例下降了80%的企业最高峰也下降了30%。

另外，对于从事投行的业务来说，在信用方面，需要大家仔细研究。 当我们有机会和国际大投行讨论的时候，他们也会说，他们有高线，不能任意度过，如果市场有情景测试，如果是压力测试，就不能进入那里。 我们也有被称为理论保障线的股票担保。

在债权违约方面，2019年是高峰期，年依然是高峰期，特别是民营公司非常艰难。 虽然整体来说目前债券违约率很低。

私募股权很特殊，此次证券法将机构信托的受理和资产证券化列入证券法，但由国务院授权相应制度进行监督管理。 因为那不是持卡的金融机构。 但是，这五年发展迅速，2019年底约为13.5万亿美元，这个数量已经无法与公募基金相提并论。 公募基金约为14万亿美元。 我们现在对私募首要是防止虚假私募，如果本身以私募的名义非法集资，那就有问题了。 私募股权本身有投资适当的障碍。 和我们说的p2p不同，p2p几千元、几万元都可以做。 私募股权的门槛至少在100万以上。 所以债券这个我们也很关注。

加快建设优质资本市场

根据新的快速发展理念，我们要建设优良的资本市场。 优良的资本市场需要一个标志。 证券监督管理委员会资本市场研究院专门制定了一个指标，这个指标很有意思。 从中国年到2019年第三季度，简单对比一下货币化率和资本化率，完全是惊人的逆转。 比如截止到2019年3季度，我们的货币化率m2和gdp所占比例约为205%，明显高于美国70%的水平，证明我们的货币很多。 据说现在的货币多资本少，为什么？ 中央国务院也强调处理创业投资，处理股权投资。 我们在资本不足的时代，怎么处理资本形成？ 货币流动性依然不少，央行统计的供给总量都很大。 在货币多资本少的情况下，我们的货币化率2019年第三季度为205%，同期的美国为70%。 相反，我们的资本化率，如果股市价格加上债券行业和gdp的比例，大致上我们是156%，美国是390%。 反过来说，我们的货币化率是其3倍，资本化率是我们的1/3。 这说明了什么？ 当然有很多指标。 目前，在稳定杠杆率、降低宏观杠杆率时，我们必须关注风险过度集中在银行领域的系统上。 下一步是如何优化融资结构，降低宏观杠杆比率，增大股权融资。 这些都证明了建设优质资本市场的任务非常艰巨。

给资本市场研究者的建议

一是中国资本市场直接融资统计，需要研究直接融资的需要程度，发挥金融经济研究、统计研究的特点，消除重复。

二是做好资本市场的预期管理研究。 不仅从融资者的立场，也从投资者的立场进行期待的管理研究。 最近我也在想，但没能理解。 趁此机会提出。 例如，有消息传出后，如果经济增长率为6.5%，用统计学是一条直线，但如果对资本市场进行预测，则是应用计量经济学结合外部变量和内部变量进行研究，结果不一样。

三是我国资本市场快速发展的未来必须从要素流动型开放向制度型开放转变 我们的一系列制度、统计制度、会计制度等都可能被打破。 我们相应的研究也需要紧紧跟上。